5月25日，山东钢铁集团有限公司(下称山钢集团)与中国工商银行在北京签订了260亿元的市场化债转股合作框架协议。自此，全国早已有10家钢铁企业与银行签定了债转股协议。

山钢集团官方微信称之为，此次协议将有效地提高集团公司贷款结构，减少企业财务开销。据山东省委机关报《大众日报》报导，此次协议的主要合作模式是工行辖下机构必要投资山钢集团成员单位，同时成立受限合作并表格基金作为辅助，将山钢集团现有债务转化成为投资股权，减少山钢集团的资产负债率近10%，方案实行期限小于相等五年，利率预计比同期债券成本低0.5-1个百分点。中国钢铁工业协会财务资产部主任陈玉千拒绝接受财新记者专访时回应，协议里边提及的利率，是指有息债转股，虽然债权改以股权，但不收益，而是每年取得相同利息，也就是“清股实债”。据他理解，目前除中国中钢集团公司(下称中钢)的债转股协议确实实行之外，其余钢铁企业债转股皆逗留在协议阶段。

而明股实债，正是目前债转股无法确实落地的根本原因。无法落地的债转股中钢、武钢、太钢、马钢、安钢、酒钢、鞍钢、南钢、河钢等九家国有钢铁企业于去年底至今年初相继与涉及银行签订了债转股协议，再行上刚签订协议的山钢集团，10家钢铁集团签订债转股协议的总金额大约2000亿元。中钢是本轮央企市场化债转股的第一例，也是确实落地实行的唯一一例。2016年12月9日，中国银行、交通银行、国家开发银行等六家银行与中钢集团月签订债务重组框架协议，对中钢本息总额600多亿元的债权展开整体重组，分成留债和可转债两部分，300多亿元留债，给与止息、减息等政策，另外300多亿元实行零息债转股，共计免除利息开销130亿元左右。

“中钢的债转股有国家的推展，而其他企业还无法享用到与中钢同等的债转股优惠，目前债转股仍使用一事一议的办法。”陈玉千说道。据陈玉千讲解，上述大部分钢铁企业债转股协议中，债权并转股权后有息股的年度利息一般都在5.2%左右。

以前，银行的贷款利息就是指企业成本中扣减，但债转股后，则必须企业税后缴纳这部分股权利息，此类债转股，仅有从帐面上减少了企业的负债率，但却提升了企业的财务费用。目前大型国有企业的贷款利率大都在5%以下的，因此，虽然一些钢企签定了债转股协议，但其实际实行债转股的积极性较小。陈玉千指出，只有那些平均值贷款利率在6%-7%的企业，才有可能对此类债转股感兴趣。

在供给侧改革的背景下，2016年2月，国务院公布《关于钢铁行业消弭不足生产能力构建逃脱发展的意见》，冲破了钢铁行业去生产能力的帷幕，文件明确提出“运用市场化手段妥善处置企业债务”。2016年9月22日，国务院公布《关于大力稳健减少企业杠杆率的意见》，具体“有序积极开展市场化银行债权并转股权”。2016年12月1日，中国银监会、国家发改委、工信部牵头公布《关于钢铁煤炭行业消弭不足生产能力金融债权债务问题的若干意见》，明确提出“反对金融资产管理公司、地方资产管理公司、银行等多类型实行机构对钢铁煤炭企业积极开展市场化债转股。但该文件未提到市场化债转股的具体操作办法，对于有可能经常出现的明股实债，否可以征税或增税，以及利息标准等，皆未提到。

“目前，签订债转股协议的银行必需通过其辖下实行机构——即银行辖下资产管理公司——实施债转股，这些资产管理公司的钱都是通过市场化筹措的，筹措过程本身就有利息成本。”陈玉千说道，在他显然，如果仅有从市场化的角度抵达，让钢企和银行签订债转股协议，没明确政策的指导，清股实债目前的对立很难解决问题。沈重的包袱刚签订债转股协议的山钢集团，正式成立于2008年3月，注册资本100亿元，是由济钢集团有限公司、莱芜钢铁集团有限公司和山东省冶金工业总公司所属单位的国有产权直管而成立的国有独资公司，有限公司股东为山东省国资委，持有人山钢集团70%的股权，山东省社保基金理事会持有人另外30%股权。自正式成立以来，山钢集团的经营状况仍然不容乐观。

山钢集团财报表明，2008年以来的九个财年，仅有2009年和2010年取得了微利，其归属于母公司的净利润为4.3亿元和4.4亿元。其余七年均为亏损，亏损总额早已多达193亿元。2012-2016年的五年中，年均亏损额多达38亿元，其中2016年亏损44.7亿元。

截至2017年一季度，山钢集团之后保持亏损状态，亏损5.4亿元，财报表明，其短期借款余额347亿元，应付账款余额155.6亿元，流动负债占到负债总额的57.8%。流动负债低于流动资产大约127亿元，其中一年内届满债务64.7亿元。

截至2017年3月底，山钢集团资产总计2602.8亿元，负债总计2210.1亿元，资产负债率高达84.9%。中国钢铁工业协会公布的数据表明，2016年其会员钢铁企业资产负债率为69.6%，比同期规模以上工业企业平均值资产负债率低13.8%，比同期国外钢铁企业的负债率也要低10%-20%，钢铁行业主管部门以及协会仍然敦促企业减少负债率。

山钢集团的资产负债率已大大多达行业平均水平，其盈利能力又高于行业平均水平，今年1-3月份，中钢协会员钢铁企业时、总计利润总额232.84亿元，有19%的企业亏损，山钢即在其中。在经营如此艰难的情况下，山钢集团还正在展开将辖下济钢的主生产基地迁往至日照的巨大工程——建设日照钢铁精品基地，该项目自2015年开始建设，预计总投资多达460亿人民币。除了中钢和武钢归属于中央企业外，另外几家早已签订债转股协议的钢企与山钢集团具有类似于的特点——省属国有大型企业集团、负债率低、整体盈利情况不悲观。

中国钢铁工业协会秘书长刘振江曾公开发表回应，高杠杆不会导致企业对银行信贷资金的高度倚赖，并影响企业的科技投放和转型升级能力，“高杠杆”使部分企业正处于高风险境地，一旦引发破产倒闭，导致的损失和社会影响相当大。2016年9月，国务院公布的《关于市场化银行债权并转股权的指导意见》中特别强调，“希望面向发展前景较好但遇上继续艰难的优质企业积极开展市场化债转股”。

但如何区分“发展前景”沦为金融机构和银行的难题。钢企期望利用债转股减低包袱，而银行则从自己的利益抵达，执着平稳的收益，博弈论或许无法协商。今年4月28日，中国钢铁工业协会在安徽马鞍山开会典型钢铁企业“去杠杆”交流座谈会。

中国银监会法规部副主任张劲松出席会议并讲话。会议确认中钢协与银监会将通力合作，以与会的10家典型钢铁企业为代表，在今年全面推行钢铁企业“去杠杆”的具体措施。据财新记者理解，会议指定的十家典型企业与上述早已签订债转股协议的企业部分重合，仍并未确实落地的钢企债转股或将在今年见分晓。

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